Valuation
Die Bewertungslogik hinter Valume — von den drei Abschlüssen über die Kennzahlen bis zu DCF, Reverse DCF und Comparable Multiples.
Reverse DCF
Ein Reverse DCF ist ein Bewertungsverfahren, das vom aktuellen Börsenwert eines Unternehmens ausgeht und rückwärts berechnet, welche zukünftigen Cashflows bzw. Wachstumsraten der Markt bereits einpreist. So lässt sich beurteilen, ob die Markterwartungen realistisch oder zu optimistisch bzw. pessimistisch sind.
Grundprinzip
Jeder Aktienkurs ist mehr als nur eine Zahl — er enthält bereits eine Geschichte über die Zukunft des Unternehmens. Die eigentliche Frage ist nicht nur, wie viel eine Aktie heute kostet, sondern welche Erwartungen bereits in diesem Preis enthalten sind und ob diese realistisch sind.
Ein klassisches DCF-Modell schätzt zunächst Wachstum, Margen und Diskontsatz und berechnet daraus einen fairen Wert. Das Problem: Bereits kleine Änderungen dieser Annahmen können zu völlig unterschiedlichen Bewertungen führen — das Ergebnis hängt stark von den eigenen Prognosen ab.
Beim Reverse DCF wird dieser Prozess umgedreht. Man nimmt den heutigen Aktienkurs als gegeben an und berechnet rückwärts, welches Wachstum notwendig wäre, damit genau dieser Kurs gerechtfertigt ist.
„Wie schnell muss dieses Unternehmen wachsen, damit sein heutiger Börsenwert gerechtfertigt ist?"
Das Ergebnis ist die implizite Wachstumsrate — sie zeigt, wie stark das Unternehmen wachsen müsste, damit der aktuelle Kurs gerechtfertigt ist. Sobald diese Erwartung bekannt ist, lässt sie sich mit der eigenen Analyse des Unternehmens vergleichen.
Beispiel: überteuert?
Ergibt ein Reverse DCF für eine gehypte Technologieaktie eine implizite Wachstumsrate von 25 % pro Jahr über zehn Jahre, das Unternehmen ist bisher aber nur mit 8 % gewachsen, entsteht eine große Lücke zwischen Markterwartung und Realität. Das heißt nicht automatisch „überbewertet" — aber das Unternehmen müsste außergewöhnlich gute Ergebnisse liefern, um den Kurs zu rechtfertigen.
Beispiel: unterschätzt?
Preist der Markt umgekehrt nur 3 bis 5 % Wachstum ein, die eigene Recherche deutet aber auf 15 % hin (z. B. wegen einer neuen Technologie), entsteht möglicherweise eine attraktive Investitionschance: Der Markt erwartet wenig, während die tatsächlichen Aussichten deutlich besser sein könnten.
Die Methode liefert keine Kauf- oder Verkaufsempfehlung. Sie macht sichtbar, welche Erwartungen bereits im Kurs stecken — und verändert damit die entscheidende Frage:
„Kann dieses Unternehmen die Erwartungen übertreffen, die bereits im heutigen Aktienkurs eingepreist sind?"
Schritt-für-Schritt-Rechenprozess
Schritt 1 — Den aktuellen Enterprise Value bestimmen
Beispiel: Aktienkurs 80 € × 100 Mio. Aktien = 8 Mrd. € Market Cap. EV = 8 + 3 (Schulden) − 1 (Cash) = 10 Mrd. €. Dieser Wert ist das Ziel, das das Modell später erreichen soll.
Schritt 2 — Den aktuellen Free Cash Flow bestimmen
Beispiel: FCF₀ = 500 Mio. € — Ausgangspunkt für alle zukünftigen Cashflows.
Schritt 3 — Den Prognosezeitraum festlegen
Üblich: 5 Jahre, 10 Jahre (Standard), 15 Jahre bei sehr wachstumsstarken Unternehmen.
Schritt 4 — Den WACC festlegen
Im Reverse DCF wird der WACC normalerweise nicht gesucht, sondern als bekannte Eingangsgröße übernommen (Beispiel: 8 %) — seine einzige Aufgabe ist, künftige Cashflows abzuzinsen.
Schritt 5 — Das Terminalwachstum festlegen
Bleibt im Reverse DCF normalerweise konstant (Beispiel: g = 2,5 %).
Schritt 6 — Die unbekannte Variable festlegen
Mögliche Variablen: Umsatzwachstum, Free-Cashflow-Wachstum, EBIT-/EBITDA-Marge, Reinvestitionsquote, oder Kombinationen. Am häufigsten gesucht:
Welche durchschnittliche Free-Cashflow-Wachstumsrate rechtfertigt den heutigen Unternehmenswert?
Schritte 7–15 — Iterieren bis zur Übereinstimmung
Beispielrechnung
FCF₀ = 500 Mio. €, x = 5 %: Jahr 1 = 500 × 1,05 = 525 Mio. € → diskontiert bei WACC 8 % = 525 / 1,08 = 486 Mio. €. Jahr 2 = 525 × 1,05 = 551 Mio. € → 551 / 1,08² = 472 Mio. €. Jahr 3 = 551 × 1,05 = 579 Mio. € → 579 / 1,08³ = 460 Mio. €. Dieser Vorgang wird bis Jahr 10 fortgesetzt.
Ergibt die Summe aller Barwerte plus Terminal Value z. B. 8,7 Mrd. € gegenüber einem Marktwert von 10 Mrd. €, war die angenommene Wachstumsrate von 5 % zu niedrig — die Schätzung wird erhöht (z. B. auf 6 %) und das Modell erneut durchgerechnet.
Angenommen, nach mehreren Iterationen ergibt sich ein durchschnittliches Free-Cashflow-Wachstum von 7,43 % — dann bewertet der Markt das Unternehmen so, als würde sein Free Cash Flow in den nächsten zehn Jahren durchschnittlich um 7,43 % pro Jahr wachsen. Das ist die implizite Erwartung des Marktes.